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　　财联社7月22日讯（编辑潇湘）去年，美国股市在7月底/8月初的这段时间里，经历了全年最为动荡的一段时期。

　　而今年夏天，我们还会再次经历这一似曾相识的场景吗？对此德意志银行宏观策略师Henry Allen警告称，从市场角度来看，投资者需要保持警惕，下周（7月28日-8月1日当周）市场可能将再次面临严重问题……

（标普500指数走势对比：绿线今年vs红线去年）

　　回顾去年市场在夏季的动荡，原因其实不难探寻：随着美国ISM制造业指数低于业内的所有预测，失业率意外上升突破了预警经济衰退的萨姆指标，这迅速引发了人们对美国经济放缓的担忧。

　　而Allen认为，今年的市场叙事也可能会在此时突然转变——如果关税在8月1日最终确认被拔高，而美国就业报告又令人失望，那么对美国经济衰退的担忧将很容易再度出现。这一转变甚至不需要数周的积累，在短短48小时内（北京时间下周三晚间至下周五晚间）就可能会实现。

　　Allen罗列了四点原因解释投资者为什么需要“警惕月底”：

　　①市场可能严重低估了8月1日新的关税税率，而且鉴于人们可能要到最后一刻才知道结果，存在市场做出非常剧烈反应的可能性。此外，特朗普政府目前所讨论的高关税税率，很容易引发更广泛的报复反制措施。

7月9日，在原先为期90天的对等关税延期结束后，最新的截止日期被特朗普改到了8月1日。许多国家在这一日期后都可能面临大幅调高的关税，其中包括欧盟（30%税率）、加拿大（35%税率）、巴西（50%税率）。此外，特朗普本人上周也表示“不会批准任何延期”。

Allen表示，我们完全有可能直到最后几个小时，才知道8月1日会发生什么。事实上，早在2月份，特朗普就威胁要对加拿大和墨西哥征收25%的关税，这些关税在最后一天被避免，代之以一个月的延期，之后它们于3月生效。

因此，从市场角度来看，鉴于我们之前已经看到过多次延期和推迟，投资者可能不会在新关税真正生效之前将其计入金融资产的定价。为了直观地了解这一市场心理，我们也可以在预测平台Polymarket上看到这一点——预测押注显示，加拿大35%的关税在8月1日生效的可能性仅为27%，巴西50%关税在8月1日生效的可能性仅为42%。

换句话说，这些关税尚未被市场充分消化，因此如果最终实施，市场可能会出现较大反应。毕竟，在4月初的解放日关税引发市场动荡之后，也出现了类似的意外，当时市场经历了自新冠疫情初请以来最严重的波动。

这种高关税带来的另一个问题是，这很容易引发各国更广泛的报复。事实上，欧盟委员会主席冯德莱恩上周六在一份声明中已表示，欧盟将“在必要时采取相应的反制措施”。因此，这有可能使美国与其他国家之间的紧张关系出现升级。

　　②去年的经验表明，即使是轻微的意外经济数据下行，也可能引发市场抛售。因此，如果关税上调后，同一天（8月1日非农夜）又出现一份令人失望的美国就业报告，导致投资者重新评估经济前景，市场可能会面临巨大问题。

去年夏季市场动荡最显著的特征之一是，它始于一份甚至未进入衰退区间的美国就业报告——非农就业人数仍增加了11.4万人，虽然低于预期的17.5万人，但其实与经济衰退的场景完全不符。

然而，问题在于，这些数据支持了当时经济放缓的既有论调——尤其是在失业率上升的情况下。再加上当时恰逢日本央行加息，这意味着随着投资者重新评估美日之间的利差，日元套利交易发生了逆转。

Allen认为，并不需要像“负非农”这样的巨大下行意外，其实就能引发巨大的市场冲击。如果投资者已经对前景感到紧张，然后又看到一份数据印证了这一点，就很容易引发更广泛的担忧，因为市场具有前瞻性——会提前开始预期经济将进一步恶化。

　　③长期美债收益率目前已经处于了较高水平，这意味着其不需要太大的波动，就能进入“问题区域”，并重新引发市场对财政政策的担忧。

4月2日关税公告发布后，美国债券市场的动荡，是特朗普将关税推迟90天的一个关键原因。

而在进入眼下这个8月1日的最后期限之际，长期美债收益率的起点正变得更高，因为穆迪此前已将美国的Aaa评级下调，且最新税改法案（大而美法案）通过后，人们对预算赤字的担忧日益加剧。4月“解放日”的前一天，30年期美国国债收益率收于4.52%，而近来则一度升至了4.97%。

这种模式（长债收益率高企）在全球范围内都很明显，上周德国和法国30年期债券收益率就收于了2011年欧元危机以来的最高水平。

　　④月底那一周还有很多其他风险事件，会让市场保持警惕——包括美联储的利率决定（此时他们面临的政治压力正在加大）、美国财政部的季度再融资公告（QRA）以及美国第二季度GDP数据。

北京时间下周四凌晨，美联储将公布7月利率决议。目前市场普遍预期其将维持利率不变——利率期货市场仅定价7%的降息概率。但美联储正面临来自白宫日益增大的降息压力，若再次决定维持利率不变，可能导致该压力进一步加剧。近期，德意志银行策略师George Saravelos已就美联储主席鲍威尔在任期结束前被撤换的潜在市场影响，进行过分析。

下周，市场还将迎来美国财政部的季度再融资公告。2023年8月，该公告就曾引发美国国债的显著抛售，数日后，惠誉评级宣布下调美国信用评级。

经济数据方面，下周三还将公布美国第二季度国内生产总值（GDP）数据，尽管GDP是一项事后回顾性的指标，但鉴于第一季度的经济收缩，若该数据表现疲软，可能加剧市场担忧，尤其是若随后公布的就业报告也表现疲软的话。去年同一时期也出现了类似的多项数据不及预期的模式，当时ISM制造业数据低于业内所有经济学家的预期，随后又发布了弱于预期的就业报告。

　　结论

　　Allen指出，说市场是“为完美情景定价”可能有些陈词滥调，但很明显，市场尚未计入8月1日关税可能大幅上调的影响。因此，如果这一情况发生，市场可能出现较大反应，因为投资者尚未对此进行定价。此外，如果这一情况与美联储的鹰派立场、针对央行政治批评加剧，或当周令人失望的就业报告同时发生，那么到月底时，市场情绪可能迅速转向避险。

　　当然，这并非必然发生。例如，如果8月1日的关税截止日期被再度推后，或在此之前达成贸易协议，市场可能会在月底获得更多明确性——此前在7月9日（即原90天关税延期的截止日）前也曾出现过类似情况。此外，随着时间推移，市场对关税的反应正逐渐减弱，因为不确定性已被视为常态而非意外事件。

　　但鉴于市场对新关税最后期限的风险过于低估，Allen仍认为，月底将形成一个关键的事件风险期，而此时正是一年中危机频发、市场流动性稀薄的时刻。